“看不懂，但大为震撼”！“定融置换”类政信信托现身江浙地区，背后埋下这些风险|界面新闻

界面新闻记者 | 邹文榕

近段时间，一款信托合同当中隐藏“受益人代表/委托人代表 ”条款的政信信托开始在江浙等区域流行 。

从年化收益率来看 ，据业内人士反馈
，此类“受益人代表
”政信产品收益率往往较同期限、同项目类型的常规政信信托项目高出0.3-0.5个百分点，跨期限 、项目对比则往往能较普通政信类产品高出0.5-1个百分点 ，最高年化收益率甚至能达到7%
。

含“受益人代表”条款的信托产品往往是为了置换当地部分城投的定融资金，因此
，此类产品又被称之为“定融置换类 ”政信信托产品。

“大部分政信信托都是信托公司主动管理的产品，不会有现状分配条款 。有现状分配条款 ，对外竟然还可以募资
，不是很能理解。”有业内人士在了解后这类产品后表示
。

何为“受益人代表
”条款？何为“现状分配”？为何此类产品令不少机构人士直呼“我看不懂，但大为震撼 ”？投资者认购此类定融置换类政信项目又存在哪些风险？

以界面新闻记者从业内获取的一份定融置换类政信项目的制式信托合同为例
，信托合同显示，“信托计划存续期间 ，当出现信托合同约定的信托计划本金结算情形或《债权投资合同》项下任一债务人无法足额清偿债权投资款本息或出现任何交易对手违约情形时
，受托人有权以届时信托财产的现状形式，将信托财产向受益人代表进行分配 ，由受益人代表对将该部分非现金形式信托财产进行处置，并负责向全体受益人分配信托利益。

另外
，受托人将现状形式的信托财产分配给受益人代表后，受托人已经完成全部信托利益的分配受托人解除相应职责 ，信托计划终止 。

受益人代表收到《信托财产现状分配通知书》后自行与其他受益人进行信托利益及/或相关权利义务的内部划分
，并与交易对手协商办理变更事宜，受托人仅在提供相关手续上予以配合而无其他义务
。

届时全体受益人自行向受益人代表主张相关权利 ，受益人与受益人代表的纠纷由受益人与受益人代表自行解决
，受益人代表与其他受益人之间就信托财产的后续分配事宜均与受托人无关。”

界面新闻记者从业内获悉，当前 ，金谷信托
、大业信托旗下大量江浙地区非标政信项目为“定融置换 ”类信托
，也就是信托合同中往往带有“受益人代表
”条款 。

界面新闻记者以投资者身份亦从金谷信托一财富中心的理财经理口中获悉，金谷信托目前在江浙地区的确在销售此类产品
。

“有受益人代表条款的一般为定融置换类信托 ，就是用信托置换当地定融产品规模
，但具体的资金用途也是用于融资人的借新还旧。”该理财经理表示，“定融置换类政信基本都在属地募集 ，由当地投资者进行认购 。 ”

该理财经理解释，金谷信托此类定融置换类政信产品虽然会在中国信托登记责任有限公司进行产品备案
，但相关产品信息并不会录入公司直销系统，仅在线下售卖
。这与传统政信信托有所区别。

“公司直销不卖定融置换类产品 ，公司产品系统里也看不到相关产品 。通常都是融资方自己募集
，自己找客户
。
”该理财师向界面新闻记者透露。

据一位三方推介人员向界面新闻记者表示，由于带有委托人代表条款 ，定融置换类政信产品通常不占信托公司非标额度 。

“因带有委托人代表协议
，信托公司向风控部门会将此类产品报备为通道类，公司不承担责任。也就是说 ，项目一旦违约与信托公司无关
。”该三方表示。

此外
，金谷信托的理财师提到，定融置换类信托也为公司主动管理类项目 ，且发行的此类定融置换类信托尚无发生违约的案例
，且受益人一般为当地国企或者下属子公司 。

但也有三方推介人员向界面新闻记者直言，委托人代表通常为融资方的空壳公司
。

以界面新闻记者此前拿到的制式信托合同为例 ，上述信托计划共有两个债务人，分别为湖州吴兴新业建设投资集团有限公司、湖州吴兴城市投资发展集团有限公司；受益人代表为湖州吴兴湖晟建设开发集团有限公司。

天眼查显示，受益人代表与两位债务人虽不存在直接的股权关系 ，却存在复杂的高管交叉任职情况 。

“受益人代表本身就和融资人相关
，信托项目一旦出现问题，信托公司如果把信托财产转让给所谓的受益人代表来规避受托责任 ，投资人自己去找受益人代表追偿就很难了
。 ”有分析人士认为
，“监管本就要求信托公司夯实受托人责任，这种逃避责任的行为八成不合规。
”

受限于时代背景 ，以非标融资为代表的融资类信托业务作为信托公司的主要业务模式
，曾在促进社会经济发展方面发挥重要作用 。但随着业务规模的急速扩张和经济周期的波动，这一业务模式的弱点开始显现 ，信托公司在此类业务模式中的角色错位问题也越发凸显
。

为压降信托“通道”类业务规模，早在2020年5月
，原银保监会发布的《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》就曾明确，“全部集合资金信托投资于非标债权资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托合计实收信托的50% ”。

截至2023年末 ，融资类信托规模3.48万亿元
，较2019年末压降已超2万亿元 。

而伴随定融置换类信托的兴起 ，信托公司是否有在借“委托人代表”条款悄然“复辟 ”通道业务？

多位业内人士分析
，站在信托公司角度，监管三令五申要求行业压降非标融资规模 ，借助定融置换类信托
，信托公司可以应付监管考核，通过合同条款将风险转移至委托人代表 ，规避自身受托责任；但站在融资平台角度，江浙地区叫停定融业务不代表本地债务也会随之消失
，区域仍有较大的化债压力
。

“理论上需要依靠化债资金置换定融，定融涉嫌非法集资。原本依赖定融融资的企业就存在现金流问题 ，属于资质比较差的主体 。
”华北一家信托公司业务部负责人向界面新闻记者表示。

“以定融置换的方式发出来
，说明这批公司仍不能满足信托公司正常的政信业务发行条件
。业务上存在擦边，算是一个畸形产品。若后期信托公司的非标政信业务都转变成这种形式 ，一旦平台无法继续融资
，产品必然会违约，届时政信业务又是一波大雷 。”该负责人提醒 ，“而项目一旦违约
，投资人是不会放过这条线上的所有机构的，包括信托公司
。信托公司需要衡量 ，做这项业务到底值不值。 ”

“当然
，也不排除上述业务是否与属地监管默认相关 。目前，各地对于信托公司能够开展的业务尺度存在差异
。江浙地区风险目前比较小 ，未来谁知道呢？”也有信托公司受访人士认为。

另有业内人士认为，相比定融
，定融置换类信托还是降低了平台融资成本的，并没有新增债务 ，一定程度符合政府化债要求 。

“能够借定融置换融资的平台基本上都有评级
，资质比大多数定融主体强一点
。
”该人士提到。

不过，对于监管而言 ，有分析人士表示
，监管可能尚未察觉到定融置换类信托的存在 。

“由于监管看不到信托合同的具体内容，只关注信托公司上报的项目要素信息
。信托公司如果按照主动管理类项目进行上报 ，监管想要逐次核实也很难。”该分析人士指出 。

“部分投资者的赌性也非常大。 ”站在投资者的角度
，有三方亦向记者表示，“因为以前大家都卖非标 ，后来很多人卖永续债权也都没出事
。现在定融置换开始出来
，很多客户觉得反正江苏 、浙江的都没问题，你不管是什么形式都没问题 ，那就随便买呗。
”